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　　“攀鋼系”理論上的83億元的套利空間與攀鋼系全線三度跌停到底有什么樣的邏輯關(guān)系呢？而在行使完現(xiàn)金選擇權(quán)后，攀鋼鋼釩面臨退市的難題又將如何求解呢？攀鋼鋼釩在其權(quán)證行權(quán)后，面對(duì)7.42億股流通股的擴(kuò)容，股價(jià)會(huì)不會(huì)跌至行業(yè)平均水平，這對(duì)于攀鋼潛在的大股東鞍鋼來(lái)說(shuō)，意味著可能有近百億的賬面損失，這筆賬算在誰(shuí)的頭上呢？本報(bào)記者近日采訪多位業(yè)內(nèi)人士，以破解攀鋼系重組背后的三大謎局。

　　股價(jià)暴跌與83億套利空間

　　8月1日，“攀鋼系”一度全線跌停；8月11日，“攀鋼系”再度全線跌停。8月13日，類(lèi)似的暴跌再度上演，“攀鋼系”全線第三次沖擊跌停。收盤(pán)時(shí)，股價(jià)略有反彈，但全線跌幅超過(guò)7個(gè)百分點(diǎn)。按照現(xiàn)金選擇權(quán)第三方鞍鋼所作的承諾，“攀鋼系”目前有83億元的理論套利空間。巨大的套利空間為什么難以阻止“攀鋼系”的股價(jià)暴跌呢？

　　分析人士的解釋是，投資者始終擔(dān)心攀鋼重組可能生變。相對(duì)于目前明顯高估的攀鋼系，巨大的套利空間背后是攀鋼股價(jià)40%甚至更大幅度的下調(diào)可能，一場(chǎng)不對(duì)稱(chēng)的風(fēng)險(xiǎn)游戲似乎在悄悄地左右“攀鋼系”股價(jià)的起起伏伏。而樂(lè)觀人士則認(rèn)為，這里不排除有人故意放出“壞消息”，乘機(jī)擴(kuò)大套利空間。

　　截至8月13日，攀鋼鋼釩、攀渝鈦業(yè)、長(zhǎng)城股份的收盤(pán)價(jià)分別為6.7元、10.05元、4.55元，如果對(duì)照攀鋼承諾的換股價(jià)9.59元、14.14元、6.5元的話，非“攀鋼系”所持17.16億攀鋼鋼釩套利金額約為49.6億元，所持1.4億攀渝鈦業(yè)套利金額約為5.7億元，所持3.4億長(zhǎng)城股份套利金額約為6.6億元。另外，鋼釩GFC1行權(quán)對(duì)應(yīng)的7.42億攀鋼鋼釩套利金額約為21.4億元。這樣的話，“攀鋼系”理論套利空間最高將達(dá)到83.3億元。如果不考慮權(quán)證行權(quán)部分的話，其套利空間約為61.9億元。

　　顯然，這樣巨大的套利空間并沒(méi)有讓投資者放心持股。因?yàn)檫@意味著鞍鋼要吃“大虧”，鞍鋼愿意嗎？而其國(guó)有資產(chǎn)流失的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，誰(shuí)來(lái)承擔(dān)這個(gè)責(zé)任呢？

　　一位機(jī)構(gòu)投資者告訴記者，“前幾天，我們減持了大約一半的攀鋼鋼釩。如果重組方案有變的話，我們的損失將達(dá)到50%以上，相對(duì)于套利所得，風(fēng)險(xiǎn)不對(duì)稱(chēng)�！�

　　事實(shí)上，攀鋼“三加一”的重組方案2008年4月14日原則上獲得國(guó)資委批復(fù)。2008年6月23日股東大會(huì)通過(guò)方案。目前，相關(guān)材料已經(jīng)報(bào)送至證監(jiān)會(huì)。

　　業(yè)內(nèi)人士向記者透露，證監(jiān)會(huì)可能要求攀鋼補(bǔ)充環(huán)評(píng)材料，而相關(guān)資料仍須公示。記者無(wú)法核實(shí)該消息的準(zhǔn)確性。而攀鋼有關(guān)人士表示，攀鋼重組沒(méi)有變化，一切仍在按部就班地進(jìn)行著。近日，攀鋼鋼釩還與認(rèn)購(gòu)人共同簽署發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)第三次補(bǔ)充協(xié)議。攀枝花鋼鐵(集團(tuán))公司等四家注資單位同意，如其各自擬用于認(rèn)購(gòu)攀鋼鋼釩的標(biāo)的資產(chǎn)于相關(guān)期間發(fā)生虧損由各注資單位分別承擔(dān)，如盈利則由攀鋼鋼釩享有。

　　攀鋼會(huì)不會(huì)觸發(fā)退市條件

　　假設(shè)投資者全部行使現(xiàn)金權(quán)的話，鞍鋼持有攀鋼鋼釩的股權(quán)將達(dá)到22.44億股，占股比例約為45%，由此觸發(fā)退市條件，而如果攀鋼果真退市的話，鞍鋼的收購(gòu)戰(zhàn)略將大打折扣。顯然，各方會(huì)想方設(shè)法阻止退市的發(fā)生。而記者注意到，攀鋼鋼釩GFC1尚未行權(quán)的6.14億份權(quán)證或許將充當(dāng)一個(gè)“解圍”的角色。

　　一位熟悉攀鋼的鋼鐵研究員分析認(rèn)為，目前，市場(chǎng)主要的恐慌就是鞍鋼集團(tuán)可能改變現(xiàn)金選擇權(quán)。現(xiàn)金選擇權(quán)是公司股價(jià)得以維持的唯一理由，但現(xiàn)金選擇權(quán)也會(huì)讓雙方走入一種困境。理想情況下，除了攀鋼集團(tuán)和關(guān)聯(lián)方，還有承諾不實(shí)行現(xiàn)金選擇權(quán)的機(jī)構(gòu)，其它的流通股東都會(huì)實(shí)行現(xiàn)金選擇權(quán)。

　　如果在攀鋼鋼釩權(quán)證行權(quán)日期(2008年11月28日-12月11日)以前證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)并實(shí)施攀鋼整合方案，那么鞍鋼集團(tuán)將拿出210億元收得45%左右的股權(quán)。由于此次權(quán)證沒(méi)有行權(quán)，因此，將觸及2006年8月30日《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》中的退市條件之一：社會(huì)公眾持有的股份低于公司股份總數(shù)的25%，公司股本總額超過(guò)人民幣4億元的，社會(huì)公眾持股的比例低于10%。

　　而深交所相關(guān)規(guī)定顯示，上市公司股權(quán)分布發(fā)生變化，連續(xù)20個(gè)交易日不具備上市條件的，由交易所決定暫停其股票上市交易。自本所決定暫停其股票上市交易之日起12個(gè)月內(nèi)仍不能達(dá)到上市條件的，本所終止其股票上市交易。為達(dá)到上市條件，公司可以在上述期間提出改正計(jì)劃并報(bào)本所同意后恢復(fù)上市交易，但本所對(duì)其股票交易實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

　　因此，即使攀鋼鋼釩面臨退市危險(xiǎn)，仍有緩沖時(shí)間，只要在規(guī)定的20個(gè)交易日內(nèi)讓權(quán)證行權(quán)，之后仍可以保留13%左右的流通股股東，從而保住攀鋼鋼釩上市地位。

　　不過(guò)，該研究員表示，如果權(quán)證行權(quán)以后，也就是2008年12月11日以后證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)并實(shí)時(shí)方案，那就面臨更為棘手的問(wèn)題，因?yàn)檫@次尚未行權(quán)的6.14億份權(quán)證將會(huì)按照1.209的行權(quán)比例行權(quán)，公司股份增加7.42億股，總股本達(dá)到57.27億股，這個(gè)時(shí)候理論上鞍鋼需要拿出280億元兌現(xiàn)現(xiàn)金選擇權(quán)，最后絕對(duì)控股“三加一”之后的攀鋼鋼釩52%的股權(quán)，同樣會(huì)觸及上市公司退市條件。因此理論上最后的結(jié)果將是觸及深交所退市條件，這與股市融資功能反向運(yùn)作，并且有國(guó)資流失的嫌疑。這種方案，顯然是鞍鋼所不愿意看到的。如果真是這樣的話，攀鋼鋼釩還將走一步棋：注入資產(chǎn)，擴(kuò)大流通股比例。以保證攀鋼鋼釩不會(huì)觸及退市條件。

　　鞍鋼可能面臨百億賬面損失

　　“攀鋼重組可能生變的最主要原因是，鞍鋼要拿210億元按承諾價(jià)購(gòu)買(mǎi)攀鋼股票，投資者的83億元的套利空間就是它的損失。而權(quán)證行權(quán)后，鞍鋼的賬面損失將達(dá)到百億元�！�

　　業(yè)內(nèi)人士向記者表示，這將是“攀鋼系”83億元套利空間背后最大的困局。如此重大的損失，誰(shuí)來(lái)背這個(gè)黑鍋？面對(duì)國(guó)資流失的指責(zé)，又有誰(shuí)來(lái)承擔(dān)責(zé)任？其中壓力，遠(yuǎn)非鞍鋼所能承受。

　　該人士分析認(rèn)為，在目前的市場(chǎng)條件下，攀鋼系股價(jià)已經(jīng)高估，按照鞍鋼的現(xiàn)金選擇權(quán)，攀鋼總市值已經(jīng)達(dá)到了525億元，攀鋼集團(tuán)上半年產(chǎn)鋼375萬(wàn)噸，全年750萬(wàn)噸，而8月12日，千萬(wàn)噸的安陽(yáng)鋼鐵和濟(jì)南鋼鐵的總市值分別為99億元和120億元(沒(méi)有考慮負(fù)債)。顯然，從金融市場(chǎng)來(lái)看，鞍鋼做的是一筆極不劃算的買(mǎi)賣(mài)。而從產(chǎn)業(yè)布局來(lái)看，就另當(dāng)別論了，這或許是一次成功的鋼鐵行業(yè)重組并購(gòu)。

　　不過(guò)，對(duì)鞍鋼而言，真正的危機(jī)是在攀鋼權(quán)證行權(quán)之后，攀鋼股份將增加7.42億股。這部分投資者能不能認(rèn)可攀鋼鋼釩的股價(jià)呢？如果按照目前的市盈率水平，攀鋼鋼釩的股價(jià)可能在3-4元左右(不考慮重組題材因素)，這意味著，以9.59元/股買(mǎi)進(jìn)攀鋼鋼釩22.44億股的鞍鋼賬面損失將超過(guò)百億元。不論是鞍鋼還是其實(shí)際控制人國(guó)資委，百億賬面損失都將是一次嚴(yán)峻的考驗(yàn)。這可能是市場(chǎng)不停傳播攀鋼重組“生變”的原因所在。

　　攀鋼鋼釩簽署重組第三次補(bǔ)充協(xié)議

　　攀鋼鋼釩(000629)今日與認(rèn)購(gòu)人共同簽署發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)第三次補(bǔ)充協(xié)議。攀枝花鋼鐵(集團(tuán))公司等四家注資單位同意，如其各自擬用于認(rèn)購(gòu)攀鋼鋼釩的標(biāo)的資產(chǎn)于相關(guān)期間發(fā)生虧損由各注資單位分別承擔(dān)，如盈利則由攀鋼鋼釩享有。(董文勝)